2021年6月30日，滴滴在美國紐交所低調上市，不敲鐘，不發新聞。不料，2021年7月2日，網絡安全審查辦公室突發《關于對‘滴滴出行’啟動網絡安全審查的公告》，明確提出對“滴滴出行”實施網絡安全審查，審查期間“滴滴出行”停止新用戶注冊。2021年7月4日，國家互聯網信息辦公室再發公告，指出“滴滴出行”App存在嚴重違法違規收集使用個人信息問題，要求應用商店下架“滴滴出行”App。
山雨欲來風滿樓，一石激起千層浪，不少專家學者及實務人士紛紛撰文就滴滴赴美上市事件所引發的“網絡安全審查”“個人信息保護”進行分析和討論。筆者認為滴滴赴美上市事件應作通盤思考：“網絡安全審查”“個人信息保護”是滴滴赴美上市所引發的國內監管問題，但是滴滴上市過程中究竟因何問題導致國內加大監管力度？這類監管是個案監管還是會演化成普遍監管？此類事后監管是否會演化為事前監管，甚至會不會導致VIE架構被監管機構正式定性？此外，美國對中概股的監管流程是怎么樣的，為何會引起我國政府機構如何強烈的反應？鑒此，我們特推出滴滴系列文章，嘗試對上述問題做力所能及的探討和分析。
本團隊現推出系列文章第二篇：美國SEC關于赴美上市公司的監管要求
一、美國SEC關于中國公司赴美上市的披露要求
美國證券交易委員會公司財務部（Corporation Finance Securities and Exchange Commission）于2020年11月23日在美國證券交易委員會（下稱“SEC”）官網（https://www.sec.gov/）發布《中國發行人的信息披露考慮因素》（即：Disclosure Considerations for China-Based Issuers）一文（網址：https://www.sec.gov/corpfin/disclosure-considerations-china-based-issuers），對中國公司赴美上市的整體披露事項做了較為詳細的規定。與此同時，美國SEC也曾于2018年發布《關于上市公司網絡安全信息披露的聲明和指導意見》（即：Commission Statement and Guidance on Public Company Cybersecurity Disclosures）,對上市公司在網絡安全信息的披露事項做了較為詳細的規定。筆者嘗試就前述兩份文件做如下簡要解讀：
（一）美國SEC關于中國公司赴美上市的整體披露要求
美國證券交易委員會公司財務部（Corporation Finance Securities and Exchange Commission）在《中國發行人的信息披露考慮因素》（即：Disclosure Considerations for China-Based Issuers）一文指出：與設在中國的發行人有關的風險主要包括：
1）與高質量和可靠的財務報告有關的風險，即美國上市公司會計監督委員會（下稱“PCAOB”）檢查中國公共會計師事務所的審計底稿等受限；
2）與獲取信息和法規監督有關的風險，即中國經常限制美國監管機構獲取信息，并限制監管機構對中國發行人進行調查；
3）與公司組織結構有關的風險，即中國赴美上市公司多數通過VIE協議控制，投資人所持有的股份不是中國運營公司的股份；
4）與監管環節有關的風險，即中國法律體系和美國法律體系有很大不同，監管方式存在很大差異；
5）對股東權利和追索權的限制，即投資人很難或不可能在美國法院對中國公司或其高管、董事或關聯方提出法律索賠；
6）公司法和公司治理的差異，即總部在美國以外的司法管轄區的公司法和公司治理規則即管理和美國司法管轄區之間的差異；
7）披露報告差異，即中國發行人在滿足特定條件下可以免于適用美國國內發行人的聯邦證券法的某些報告要求。
鑒于前述中國發行人可能存在的風險，《中國發行人的信息披露考慮因素》（即：Disclosure Considerations for China-Based Issuers）一文進一步指出，中國發行人必須充分披露與他們在中國的業務有關的重大風險，包括公司對PCAOB檢查的局限性和司法機制的缺乏、財務報表質量有關的風險進行明確和突出披露；中國發行人必須對在其組織結構中使用VIE結構的關聯方做了披露，并提醒投資人注意在中國采用VIE架構的相關風險；中國發行人必須對中國監管環境做了披露，包括與欠發達的法律體系有關風險的披露；中國發行人必須對公司組織結構和/或基于公司業務所在地的不同股東權利和補救措施進行風險披露等。
（二）美國SEC關于中國公司赴美上市網絡安全事項的披露要求
美國SEC在《關于上市公司網絡安全信息披露的聲明和指導意見》（即：Commission Statement and Guidance on Public Company Cybersecurity Disclosures）中指出，中國發行人在按照1933年《證券法》和1934年《證券交易法》規定的注冊申報文件，以及按照交易法規定的定期報告和臨時報告準備披露時，應考慮網絡安全風險和事件的重要性。
那么，如何判斷網絡安全風險和事件的重要性呢？《關于上市公司網絡安全信息披露的聲明和指導意見》（即：Commission Statement and Guidance on Public Company Cybersecurity Disclosures）進一步指出，可根據：
1）以前發生網絡安全事件的嚴重程度和頻率；
2）網絡安全事件發生的概率和潛在規模；
3）公司業務和運營活動中引起重大網絡安全風險的方面，以及此類風險的潛在成本和后果；
4）與維護網絡安全保護有關的費用；
5）潛在的聲譽損害；
6）現有（或待定）的法律法規中，可能對公司在網絡安全方面的要求（以及公司的相關成本）產生影響的；
7）與網絡安全事件有關的訴訟、監管調查和補救費用；
8）對財務狀況和運營結果有影響的；
9）對公司產品、服務、與客戶或供應商的關系或競爭條件產生重大影響等進行判斷。
二、美國SEC關于中國公司赴美上市的調查權限
美國SEC雖然對中國發行人的披露事項做了較為詳細的規定，但如果僅僅依靠中國發行人自覺披露是不足以保護美國投資人的合法權益的。因此美國SEC對于上市公司另有一套調查流程，可在審查上市公司存在問題時啟動調查。美國SEC的調查權限可參見SEC官網項下的“執法”欄目的詳細介紹（https://www.sec.gov/page/litigation），SEC官網“執法”欄目項下附有執法手冊[即：SEC Division of Enforcement, Enforcement Manual (Nov. 28, 2017)]，該執法手冊對SEC的調查權限做了十分詳細的介紹。筆者簡要概括如下：“SEC Division of Enforcement, Enforcement Manual (Nov. 28, 2017)”在其第二章詳細介紹了其調查權限包括：非正式調查程序（Matter Under Inquiry，"MUI"）、正式調查程序、行業性清查等權限。
所謂的“非正式調查程序”是指，SEC通常會根據“公眾的提示或投訴”或“公司公開文件中發現的問題”開展非正式調查。非正式調查期間，SEC工作人員有機會確定MUI所依據的事實是否“顯示有可能處理違反聯邦證券法的行為”（show that there is potential to address conduct that violates the federal securities laws）。一般情況下，MUI在60天期間內就結束或者轉為正式調查。
所謂的“正式調查程序”是指MUI在60天期間內因為出現了SEC工作人員確定存在的足夠令人擔心的事項，轉為正式調查。在正式調查期間，SEC工作人員可獲得正式調查令（a formal order of investigation）。一旦正式命令下達，被分配到該事項的工作人員就有權發出傳票（subpoenas），該傳票雖然不是法院發出的，但具有司法效力，可能被司法強制執行，因此SEC工作人員的傳票可以要求證人作證并出示賬簿、記錄和其他相關文件（“With a formal order of investigation, the [SEC Enforcement] Division's staff may compel witnesses by SEC subpoena power to testify and produce books, records, and other relevant documents.”）。如果相關人員不遵守傳票的要求，可能面臨訴訟或者其他的懲戒后果。
在調查期間，SEC工作人員還可以要求被調查人自愿提供文件或者其他信息材料。被調查人員如果真的自愿提供相關文件資料，可以使得SEC放寬對被調查人員的處罰力度，甚至可以雙方達成和解。但如果被調查人員拒絕配合，SEC工作人員可以采取傳票、訴訟等方式要求被調查人員配合，因此所謂的“自愿提供”并非真的自愿，而是帶有強制性質的色彩。
除了正式調查外，美國SEC還可以進行"清查"（sweeps）。所謂的“清查”是指收集與整個行業合規風險領域有關的信息。清查的目的可能是為了收集有關公司運營的信息，評估公司合規計劃的有效性，以及審查有關文件制作的程序和控制。清查可能是為了應對有信息表明一個行業的許多公司可能違反了證券法的情況。這些清查的主題通常是一般性的，而不是具體的公司。
三、美國SEC關于中國公司赴美上市可采取的強制措施
美國SEC雖然要求中國發行人上市時必須披露相應的風險事項，且自有一套調查流程，可在中國發行人披露不真實等情形下進行主動調查。然而，正如前文所述，受制于美國《證券法》和《證券交易法》要求SEC強制出示文件的傳票效力僅局限于美國邊境的規定，美國SEC一直對PCAOB無法有效檢查中國發行人聘請的注冊會計師的審計底稿，以及對中國發行人采取VIE的組織結構導致美國投資人無法有效投資中國運營公司充滿擔憂，甚至對中國整體的監管環境不滿。
在2000年以后，美國爆發了大規模的企業欺詐丑聞，包括安然、世通、雷曼兄弟等在內的多個美國公司，因卷入欺詐案件而最終宣告破產。而作為當時全球第一大會計師事務所的安達信公司，也因為向監管部門聽過偽造文件而受到刑事起訴。美國趁此機會于2002年通過了《薩班斯—奧克斯法案》（簡稱"SOX"法案）。其中，SOX法案第102條、第105條和第106條的規定改變了美國《證券法》和《證券交易法》要求SEC強制出示文件的傳票效力僅局限于美國邊境的規定。
SOX法案第102條規定中國發行人聘請的會計師事務所需要在公共公司會計監督委員會("PCAOB")完成登記。SOX法案第102條、第106條規定該會計師事務所無論注冊地在哪里，在PCAOB要求提供審計底稿時應如實提交予PCAOB審計底稿。2010年美國通過的《多德-弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》修改了SOX法案第106條的規定，加強了SEC獲取外國審計工作文件的能力。因此，美國通過頒布SOX法案及《多德-弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》，強化了PCAOB獲取中國發行人聘請的會計師事務所所做的審計底稿。
然而，美國SEC忽略了中國政府維護國家安全和國家秘密的決心。雖然SOX法案規定SEC可以獲取外國會計師事務所的會計底稿，但是中國政府對國內會計師事務所向美國披露和提交文件進行了嚴格控制，使得美國SEC獲取會計底稿頻頻受阻。最典型的案例莫過于2011年的上海德勤案以及SEC和四大中國分支機構案。在2011年上海德勤案中，美國SEC發出傳票，要求總部位于上海的德勤會計師事務所有限公司提供有關其前客戶中國東南融通金融技術有限公司可能存在財務欺詐行為的審計工作文件和其他文件，上海德勤表示因為中國證監會的要求，自己無法對外提交材料。不得已美國SEC只得和中國證監會進行協商私下解決。受德勤案件影響，美國SEC發現至少有9家在美國上市的中國公司涉及財務欺詐指控，并進一步對中國最大的會計師事務所提起行政訴訟，其中包括四大會計師事務所在中國的所有分支機構——安永華明會計師事務所、德勤會計師事務所、普華永道會計師事務所、畢馬威華振會計師事務所、BDO大華會計師事務所。但無一例外，各大會計師事務所均表示受限于中國國內法律約束，無法向SEC提供審計底稿等文件，最終SEC選擇和會計師事務所和解。
經此一役，美國發現單純依靠SOX法案調取會計師事務所的審計底稿難度過大。在2020年12月18日，美國前總統特朗普簽署通過了《外國公司問責法案》（HFCA法案），HFCA法案要求如PCAOB確定外國會計師事務所符合無法“完全檢查或調查，因為外國管轄區的當局采取的立場”特征的，以及發行人滿足其他未披露事項的（包括未披露發行人成立或以其他方式組織的外國司法管轄區的政府實體擁有發行人股份的百分比；未披露擔任發行人或與發行人有關的經營實體的董事會成員的每位中國共產黨官員的姓名等情況的），SEC可對聘請該外國會計師事務所的發行人進行懲罰，禁止該類發行人的證券在美國市場交易。
2021年5月13日，PCAOB對外發布了擬議的第6100號規則，以落實《外國公司問責法案》的實操可能性；2021年6月22日，美國參議院通過了《加速外國公司問責法案》（Accelerating Holding Foreign Companies Accountable Act），《加速外國公司問責法案》將修訂《外國公司問責法案》，并將加強對拒絕接受美國政府審計的中國公司的問責。2021年6月28日，兩名參議員約翰-肯尼迪（John Kennedy）和馬可-魯比奧（Marco Rubio）公開給SEC主席Gary Gensler寫信，呼吁其確保PCAOB迅速執行《持有外國公司責任法》。2021年7月30日，美國SEC主席Gary Gensler發表《關于與中國近期發展相關的投資者保護的聲明》（Statement on Investor Protection Related to Recent Developments in China），對中國赴美上市公司的申請和注冊提出了更高的披露要求。
通過對美國SEC關于中國公司赴美上市可采取強制措施的歷史梳理，可以知道當前美國SEC對中國赴美上市公司的監管越來越嚴，并大有暫停中國赴美上市公司申請和注冊的態勢。
四、延伸思考
2021年7月30日，美國SEC主席Gary Gensler發表《關于與中國近期發展相關的投資者保護的聲明》（Statement on Investor Protection Related to Recent Developments in China）后，不少國人不明就里，以為美國已完全暫停中國赴美上市公司申請和注冊，并在網上鬧得沸沸揚揚。筆者認為中美兩國已成為全球兩個最大的經濟體，隨著全球化的不斷深入發展，雙方已經成為“你中有我，我中有你”的存在，殺敵一千，美國必將自損八百。美國SEC關于赴美上市公司的監管，不應僅僅停留于美國對中國赴美上市公司監管趨嚴的微觀角度，而應該放在中美大國博弈的大背景下分析。雖然隨著中國經濟實力的增加和國力的大幅提升，兩國間的國家沖突無法避免，但筆者始終認為這是大國崛起必經的陣痛，經濟全球化是不可逆轉的浪潮，美國不可能完全切斷同中國的交易和聯系，中美兩國會在磨合中繼續向前發展。
